Change: dollar fait-il son comeback?

Depuis que le ralentissement des achats d’actifs (tapering) for the Fed est à agenda du marché des changes, the Dollar Index (le dollar face à un panier devises majeures) est en forte progression. Il est en hausse de 3.4% sur les trois derniers mois. The progression du dollar est perceptible à la fois face aux devises majeures et face aux devises exotiques: + 3.5% face à euro, + 3.6% face à la livre sterling, + 4.4% face au forint hongrois et + 2.1% face au peso mexicain sur la période donnée, par exemple. Beaucoup d’analystes du marché des devises assimilent le tapering de la Fed à l’amorce d’un nouveau cycle haussier de long terme du billet vert.

Le bon sens voudrait effectivement que le dollar américain soit le principal bénéficiaire du mouvement de retrait progressif des mesures de soutien de la Fed prises pour lutter contre la pandémie de Covid depuis mars 2020. Le tapering a essentiellement deux effets documentés: 1) Il entraîne une diminution de la liquidité dans le système financier, ce qui peut aussi avoir des effets négatifs sur la dynamique économique si la baisse de la liquidité is important. C’est pour cela that the Fed must adopt a prudent approach, et graduelle. Les achats d’actifs attignent à ce jour 120 milliards de dollars. Ils pourraient être ramenés autour de 100 milliards de dollars in un premier temps; 2) Le tapering affecte l’évolution des taux d’intérêt à court et à long terme. Les programs d’achats d’actifs abaissent les taux d’intérêt. En cas de tapering, les taux d’intérêt augmentent de nouveau. La hausse du loyer de l’argent qui en résulte peut, en théorie, bénéficier à la monnaie du pays.

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Mais cette croyance du marché ne résiste pas à l’analyse des faits. Depuis 1994, the Dollar Index a connu une hausse moyenne de 4.1% au cours des six mois qui précèdent la première décision de durcissement de la politique monétaire. Dans les six mois qui suivent, the Dollar Index chuté en moyenne de 3.1%. Par durcissement de la politique monétaire, nous entendons à la fois les hausses des taux d’intérêt mais also les précédents tapering. Trois raisons peuvent expliquer que la hausse du dollar ait lieu avant l’annonce officielle. Tour d’horizon.

Generally, the central banque américaine communique plusieurs mois en avance avant d’officialiser son changement de politique monétaire afin de minimiser au maximum les remous de marché. C’est ce qu’on appelle depuis la crise de 2007-2008 le forward guidance: la nécessité d’expliquer bien en amont les decisions de politique monétaire pour influer sur les anticipations des agents économiques. De fait, la hausse du dollar, qui devrait logiquement intervenir en cas de tapering, est déjà intégrée dans les cours avant que le tapering n’ait été officiellement annoncé et détaillé.

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Nous sommes dans un monde dominé par le dollar américain au niveau des échanges commerciaux et des flux financiers. Beaucoup de banques centrales, en particulier dans les pays émergents, ajustent de facto leur propre politique monétaire en fonction de cells de la Fed. C’est par exemple le cas de la banque centrale mexicaine, du fait des relations commerciales étroites entre les Etats- Unis et le Mexique. C’est aussi souvent le cas de la Banque d’Angleterre, avec un décalage de quelques mois. Cela crée de nouvelles opportunités sur le marché des changes. Les operateurs peuvent réaliser des gains dans d’autres devises que le dollar à mesure que les autres banques centrales augmentent leurs taux, par exemple.

L’histoire ne se répète pas toujours et l’évolution du marché des changes dépend aussi de nombreux autres facteurs qu’il est difficile d’anticiper: aversion / appétit au risque, risque géopolitique, survenue d’un choc exogène (en lien avec la pandémie, par exemple), politique du dollar faible souhaitée par les Etats-Unis, evolution du compte courant de la balance trade (qui est un facteur important pour l’EUR / USD, par exemple).

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Quelles leçons en tirer? Le comeback du dollar américain qu’on a pu observer depuis trois mois a de fortes chances de se poursuivre dans les semaines à venir. The Symposium de Jackson Hole strongly renforcé les attententes au sujet du tapering et la réaction immédiate du marché a été plutôt favorable au dollar. En revanche, il faudra être prudent une fois que le tapering aura été officiellement annoncé – soit en septembre soit en November. Indeed, the probability that the Dollar Index chute dans les six mois qui suivent est plus élevée que cells qu’il n’augmente, à en croire l’évolution des trente dernières années.

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